Avant de céder ou acheter une entreprise, le vendeur ou l’acquéreur s’interroge sur la valeur de celle-ci. Afin de rationaliser la valeur attribuée par chacune des parties de la transaction, il est d’usage, le plus souvent, de procéder à l’évaluation de la société à partir de méthodes d’évaluation considérées comme rationnelles.

Il existe 3 grandes approches de méthodes d’évaluation :

  1. Approche fondée sur l’actualisation des flux (flux de trésorerie, flux de dividendes principalement), qui se base, en règle générale, sur un business plan d’une période de 3 à 5 ans.
  2. Approche fondée sur  multiples de sociétés identifiées à partir de transactions de sociétés comparables ou de sociétés cotées. Cette approche suppose l’efficience des marchés.
  3. Approche patrimoniale, qui correspond à l’actif net de la société retraité de la juste valeur des actifs.

Dans un contexte de crise, certains comportements irrationnels sont observés, tel que le phénomène « d’imitation », qui conduit à imiter « la foule » qui est supposée avoir une meilleure information, indépendamment de données objectives. Ces phénomènes, qui ont contribué au développement de « bulles », s’analysent au travers de la finance comportementale, à laquelle il est  aujourd’hui fait de plus en plus référence, y compris dans le domaine de l’évaluation d’entreprise.

Cette situation nouvelle appelle donc quelques observations dans la mise en œuvre des méthodes d’évaluation et tend à privilégier la :

Méthode des flux futurs de trésorerie actualisés

Le socle de cette méthode est constitué par le business plan de la société. Il ne s’agit pas simplement de poursuivre l’historique des performances des années passées en appliquant des coefficients de croissance, fondés par des objectifs, certes louables, du manager, mais de les justifier par des faits.

Par conséquent, la construction du business plan doit être fondée à la fois par les perspectives économiques du secteur et de l’économie en général, et  sur la structure des coûts de la société et de sa flexibilité, notamment sur la faculté à mettre en œuvre des options stratégiques importantes (abandon d’une ou plusieurs activités pour se concentrer sur un secteur particulier tout en poursuivant une croissance interne). Avec le contexte actuel, il est pertinent de retenir des flux prévisionnels probabilisés, afin de déterminer une valeur d’entreprise basée sur plusieurs scénarios, chacun affecté d’une pondération déterminée en fonction de l’estimation de leur réalisation. En adéquation avec cette approche, un allongement de la période explicite du business plan est pertinent afin d’illustrer, au mieux, les scénarios de la sortie de crise.

Le taux d’actualisation à appliquer sur les flux prévisionnels permet d’appréhender le risque de non réalisation des prévisions. En pratique, il s’agit du coût moyen pondéré du capital, à savoir celui des sources de financement de la société (coût des fonds propres et coût de la dette). Une autre solution dans le contexte actuel est d’actualiser les flux prévisionnels à partir d’un taux sans risque (OAT 10 ans) uniquement, puis d’appréhender le risque par le biais de business plans probabilisés à partir de scénarios plus dégradés.

Méthode des multiples de comparables boursiers

Cette méthode est aussi mise en œuvre pour évaluer des pme, ce qui peut parfois, compte tenu du contexte actuel entraîner des effets assez surprenants : la société non cotée, qui est évaluée « coté vendeur » présentera un business plan optimiste, ce qui se traduira par des valeurs d’entreprise plus élevées en période de crise !
Dans cette situation, il ne peut  qu’être recommandé d’écarter cette approche. Bien entendu, ce phénomène n’est pas systématique.

L’utilisation de la décote de liquidité, qui est souvent utilisée lorsque la société évaluée est non cotée, est justifiée afin de traduire la plus faible liquidité des titres non cotés par rapport aux titres cotés. Cette décote doit être appliquée avec discernement et de manière modérée, à partir du moment où certaines sociétés de l’échantillon des comparables feraient ressortir une liquidité restreinte. A défaut, cela reviendrait à pénaliser 2 fois la société à évaluer.

Méthode des multiples de transactions comparables

La mise en œuvre de cette méthode suppose de disposer d’un échantillon de transactions récentes et constitué d’un nombre suffisant de sociétés. Or, le nombre de transactions observées actuellement apparaît limité.

Méthode de l’actif net réévalué

Cette méthode est habituellement utilisée essentiellement pour évaluer des sociétés holding ou foncières et concerne peu la transmission des pme.

Au regard de ces observations, il apparaît pertinent de privilégier, dans le contexte actuel, la méthode des flux futurs de trésorerie actualisés en appliquant la démarche rigoureuse expliquée ci-avant. Une étude aboutie favorisera, en outre, auprès des partenaires, la mise en place du plan de financement.

Philippe Campos.
Expert CRA

pcampos@afival.fr